Les Aspects Mondiaux de la Crise Financière.

 

 

Déposition devant la Commission spéciale « Mondialisation » de la Chambre des Représentants de Belgique (Parlement Fédéral), le 16 mars 2010 par Paul N. Goldschmidt, Membre de l’Institut Thomas More, Directeur, Commission Européenne (e.r.).

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Introduction

 

Monsieur le Président, Mesdames et Messieurs les députés, c’est un honneur de pouvoir m’exprimer devant vous et apporter un éclairage personnel sur les aspects mondiaux de la crise financière. J’essayerai d’éviter des répétitions, du moins sur les points où je partage les opinions des personnalités qui se sont déjà exprimées devant cette Commission. L’analyse que je vous présente s’appuie sur mon expérience professionnelle qui m’a permis, d’une part, de travailler des deux côtés de l’Atlantique et d’autre part, de partager mes responsabilités entre le secteur privé et le secteur publique.

 

Dans mon exposé, j’analyserai successivement les causes de la crise, en essayant de dégager les leçons qui doivent orienter les réformes. Le but est d’éviter la répétition des excès qui ont conduit inexorablement à la plus grave crise financière et économique  depuis les années 1930 et qu’elle ne se transforme en une crise sociale de même ampleur.

 

Ensuite je commenterai certains aspects essentiels de la réforme du système financier, partant des propositions faites par le G20, le Congrès et l’Administration américaine, l’Union Européenne (et accessoirement en Belgique par la Commission spéciale présidée par le Baron Lamfalussy) qui font encore l’objet d’études, de négociations et de procédures législatives et réglementaires.

 

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Les causes de la crise

 

Si la crise du « Subprime » aux Etats-Unis a été le déclencheur de la crise financière et que les acteurs du secteur privé immobilier et financier américain ont joué - par des pratiques douteuses et parfois frauduleuses – un rôle central dans sa propagation, d’abord au sein du système financier et ensuite dans l’économie en générale, ce serait néanmoins une erreur de les rendre seuls responsables.

 

Le climat d’exubérance irrationnelle qui s’est développé, notamment après la chute de l’empire soviétique, a progressivement envahi la société industrielle exacerbant les déséquilibres structurels que l’idéologie néolibérale dominante refusait de prendre en compte. Celle-ci était incarnée, entre autres, par le « consensus de Washington » mise en œuvre par le FMI, sous la pression des Etats-Unis et soutenu par les économies développées, des théories de l’école de Chicago de Milton Friedman qui préconisait une libéralisation à outrance des marchés. Son application sans discrimination à des pays dont la structure ne pouvait tolérer ce traitement a été la cause d’importantes souffrances dont les plus démunis, comme dans toute crise, ont largement fait les frais.

 

Ces déséquilibres se sont manifestés entre autres:

 

-          Dans les flux financiers, creusant de manière abyssale le déficit extérieur américain et créant des surplus énormes en Chine et dans d’autres pays émergeants ou producteurs de matières premières;

-          Dans la chute du taux d’épargne des particuliers aux Etats-Unis et l’augmentation drastique de leur endettement (entre autres pour financer leurs investissements immobiliers et leur consommation).

-          Dans la volatilité des différents marchés dont celui des matières premières, qui a engendré en 2008 plusieurs émeutes provoquées par la faim, inversant la tendance vers une diminution très progressive de la pauvreté.

 

 Le but poursuivi par les autorités monétaires américaines était de soutenir la consommation à tout prix par une politique laxiste, sous la houlette d’Alan Greenspan. Une croyance aveugle dans la « fin des cycles économiques » servait de justification à cette politique. L’idéologie dominante entretenait le mythe d’une création de richesses illimitée dont on voulait occulter le fait qu’elle bénéficiait à un nombre toujours plus restreint de nantis. Cela s’est réalisé par étapes, d’abord au détriment de la classe ouvrière des pays développés, dont les revenus ont plafonné dès le début des années 1990, puis ont régressé en termes de pouvoir d’achat à cause de la pression des délocalisations au profit des pays émergeants; ensuite au détriment des classes moyennes qui ont eu à pâtir de cette tendance dès l’aube du nouveau millénaire.

 

On aurait dû se rendre compte que l’échafaudage était fragile et que si l’on retirait l’une quelconque de ses pierres angulaires, l’ensemble de l’édifice s’écroulerait; c’est ce qui s’est passé avec la crise dite du « subprime ».

 

La responsabilité de cette crise immobilière doit être partagée en premier lieu avec l’administration et le législateur américains qui ont encouragé délibérément l’accès au crédit immobilier au travers des parastataux Fannie Mae et Freddy Mac. En permettant à ces institutions, bénéficiant d’une garantie étatique implicite, de demeurer notoirement sous-capitalisées, ils ont été finalement contraints d’assumer l’ensemble de leur passif en les mettant sous tutelle fin août 2008, doublant ainsi d’un trait de plume la dette officielle du Gouvernement Fédéral à USD12 trillions. Cette décision était rendue d’autant plus indispensable que plus d’un quart de cet endettement était aux mains d’investisseurs étrangers et en particulier de Banques Centrales et fonds Souverains d’investissement; une défaillance aurait immédiatement créé une crise du dollar et l’effondrement du système financier mondial. Dans ce contexte spécifique, il est particulièrement malvenu que le Congrès américain condamne aujourd’hui son secteur financier privé pour excès d’endettement.

 

Le législateur, sur proposition de l’administration Clinton, avait aussi démantelé, dès 1998, les derniers garde-fous instaurés dans les années 1930 séparant les activités de banque commerciale et banque d’affaires (Glass Stiegel Act) et n’a pas adapté la législation prudentielle pour tenir compte des innovations qui déferlaient à un rythme croissant sur le secteur financier. Ainsi, les Régulateurs chargés du contrôle des marchés, au travers d’agences indépendantes les unes des autres, n’ont pas été en mesure d’apprécier la croissance exponentielle des risques assumés par les opérateurs. En particulier, la multiplication des risques de contrepartie, engendrés par des structures financières de plus en plus complexes, a été occultée, d’autant plus que de nouveaux instruments tels les « Credit Default Swaps » et autres « produits  dérivés » se développaient en dehors de toute règlementation pour atteindre, juste avant l’éclatement de la crise, des montants « notionnels » estimés par d’aucuns a plus de 600 trillions de dollars.

 

Cette carence du législateur et du pouvoir exécutif se retrouve aussi de ce côté de l’Atlantique,  même s’il a pris des formes différentes. Dans l’Union Européenne, c’est notamment la fragmentation du système réglementaire, qui, malgré l’instauration de la monnaie unique, est restée l’apanage des Etats Membres et a empêché les Régulateurs de jouer leur rôle correctement. Il y avait, de surcroît, un manque criant de ressources et de formation, ce qui a nui à la capacité de veiller au respect de la réglementation et a favorisé un climat d’impunité des infractions commises.

 

Un exemple emblématique de cette situation est celui de la Belgique: les engagements des quatre institutions financières sauvées par l’Etat à l’automne 2008 totalisaient 5 fois le PNB de la Belgique. La majorité de leurs engagements représentait des risques vis-à-vis de contreparties situées hors du pays, donc largement hors d’atteinte du Régulateur belge. Malgré une concentration de quelques 80% des actifs bancaires de l’UE entre les mains de moins de 50 institutions opérant de façon transnationale, aucun mécanisme n’était en place pour déterminer le partage des responsabilités au cas où l’une d’entre elles se trouverait en difficulté. C’est ainsi que, comme l’a expliqué à l’époque le Ministre des Finances, la Belgique a été contrainte d’intervenir seule et de donner sa garantie à la BCE pour permettre à celle-ci de financer Fortis à hauteur  quelques €60 milliards.

 

Les Régulateurs ont néanmoins aussi leur part de responsabilité dans la crise car ils ont souvent adopté une attitude corporatiste pour « protéger » leur statut au détriment de la capacité de remplir efficacement leur mandat. L’inadéquation structurelle de l’architecture réglementaire était une excuse idéale pour se déresponsabiliser; elle les rendait aussi plus vulnérables aux pressions exercées par les institutions qu’ils étaient sensés superviser.

 

Outre les pratiques douteuses – voir frauduleuses – déjà mentionnées, notamment aux Etats-Unis mais aussi en Europe (comme en témoigne les procès intentés aux intermédiaires financiers qui ont distribué des « produits toxiques » en violation des réglementations nationales et des directives européennes en vigueur), le reproche essentiel que l’on peut faire aux institutions financières est un manque flagrant de compétences, notamment au niveau de la Direction et des mandataires sociaux dont les comportements irresponsables étaient aiguillonnés par la cupidité. Ainsi se sont mis en place des systèmes de rémunération qui ont acquis un caractère d’autant plus obscène qu’ils favorisaient une prise de risques – souvent non maîtrisés – où les profits enrichissaient une minorité tandis que les pertes, lors de l’éclatement de la crise ont dû être absorbées en général par l’actionnaire, souvent par le personnel subalterne victime de restructuration et, in fine, par le contribuable.

 

En dehors du Législateur, du Régulateur et de l’intermédiaire financier, il ne faut pas totalement exonérer le consommateur de sa part de responsabilité. Je me réfère ici au surendettement assumé pour financer la consommation, à une prise de risques spéculatifs souvent incompatible avec la surface financière des intervenants, à ne pas confondre avec les déboires de milliers d’épargnants prudents - ou mal conseillés - ou de travailleurs licenciés, victimes des excès engendrés par le système.

 

Je conclurai cette partie de mon exposé en suggérant que la crise a été essentiellement une crise de surendettement du secteur privé où un effet domino s’est enclenché à la suite des défaillances prévisibles dans le secteur subprime du marché immobilier américain. La titrisation des créances hypothécaires avait conduit à l’illusion d’une large dissémination du risque primaire et à sa sous-estimation. Mais l’opacité des structures mises en place, souvent pyramidales, a finalement généré la méfiance lorsqu’on de nombreux propriétaires se sont avérés insolvables. Dans un premier temps la liquidité du marché des « titres » représentatifs des prêts subprime s’est asséchée, rendant les valorisations de ces actifs aléatoires. Les banques, dont beaucoup dans l’Union Européenne, avaient accumulé d’importantes positions financées sur le marché monétaire pour augmenter la rentabilité de ces placements, ont eu de plus en plus de difficultés à les refinancer. Les autorités monétaires ont dû se substituer au marché interbancaire et approvisionner les banques en liquidités, obligation dont ils se sont acquittés avec brio dès l’été 2007.

 

La mise sous tutelle de Fannie Mae et Freddie Mac en août 2008, suivie dans la foulée par la faillite de Lehman Brothers et le sauvetage d’AIG a achevé d’ébranler le système financier et a engendré une récession d’une intensité exceptionnelle. Pour éviter qu’elle ne dégénère en dépression par une contraction trop rapide du crédit, les pouvoirs publics ont substitué une grande partie du désendettement imposé au secteur privé (banques et consommateurs) par un endettement du secteur publique finançant les programmes de relance et l’accroissement des déficits budgétaires.

 

Cette situation fait qu’aujourd’hui le système économique global demeure « surendetté » et que les ajustements nécessaires sont encore devant nous.

 

Si je n’ai pas épargné le rôle des Mandataires politiques et des Régulateurs dans mon évaluation des causes profondes de la crise, il sied de rendre hommage aux autorités monétaires ainsi qu’aux Gouvernements pour la détermination avec laquelle ils sont intervenus dés l’été 2007 pour les premiers, et à l’automne 2008 pour les seconds. Le sauvetage des banques et la mise en place de « plans de relance » ont permis d’éviter les conséquences désastreuses d’un effondrement du système financier. Ce faisant, les autorités responsables se sont « acheté » un temps de répit pour mettre en place une nouvelle architecture du système financier dorénavant globalisé. Ce répit sera de courte durée. A ce jour, les signes donnés aux marchés ne sont pas particulièrement encourageants alors qu’il y a urgence comme le soulignait récemment le Gouverneur Quaden dans le récent rapport de la Banque Nationale de Belgique.  C’est à cette question que j’aimerais consacrer la deuxième partie de ma présentation.

 

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La réforme du système financier

 

Dans la foulée de la faillite de Lehman et de ses conséquences immédiates, l’Union Européenne, sous présidence française, a pris des initiatives énergiques pour coordonner les solutions à apporter à la crise. Cela a débouché sur la mobilisation du G20 qui, pour la première fois, invitait à la table des négociations les économies émergeantes dont l’importance était devenue incontournable. Parallèlement, un travail de coordination au sein de l’UE était aussi initié et mandat était donné à la Commission de faire des propositions législatives pour renforcer le cadre réglementaire du système financier européen. Les Etats-Unis, après un retard dû au changement d’Administration à la suite de l’élection du Président Obama, lançaient de leur côté des projets de réformes avec une finalité comparable.

 

S’il convient de saluer l’initiative du Président Sarkosy, il faut néanmoins déplorer que la méthode choisie a eu des effets secondaires pernicieux en ce sens qu’elle a renforcé la dérive « intergouvernementale » de l’intégration européenne au détriment de son caractère fédéral. Ce faisant, elle a marginalisé l’action de la Commission en fin de mandat et restée très en retrait dans ce dossier. En effet, chaque Etat Membre était invité à initier ses propres mesures de relance ce qui, même si les circonstances étaient différentes d’un Etat à l’autre, ne permettait pas d’avancer sur le chemin de la coordination  des politiques économiques. De plus, au niveau du G20, l’Union était représentée par les principaux pays de l’Union agissant pour leur propre compte, la Commission représentant collectivement les autres. Cette situation n’était pas de nature à renforcer le poids de l’Union sur l’échiquier international où la capacité de parler d’une seule voix est pourtant fondamentale.

 

Cette dérive « intergouvernementale » n’a pas manqué de se refléter aussitôt dans la teneur du Rapport de Larosière qui a présenté, dès la fin février 2009, des recommandations pour la refonte du système financier, endossées immédiatement par le Conseil Européen et reprises par la Commission à peu de choses près telles qu’elles. Comme je l’écrivais déjà lors de sa publication, ce Rapport manque d’ambition car :

 

« Le Rapport constitue essentiellement une mise à jour – sans aucun doute très substantielle – du Processus Lamfalussy, sans cependant remettre en cause le caractère fondamentalement intergouvernemental de l’architecture, qui a cependant été identifié comme sa principale faiblesse. La lourdeur des procédures envisagées augure d’ores et déjà de difficultés opérationnelles dans un domaine où la rapidité de réaction peut s’avérer primordiale. Ainsi, ces réformes portent déjà en elles les prémices d’une crise future.

 

Cette fois, cependant, ayant l’expérience de l’inefficacité des structures existantes, on ne peut se prévaloir des mêmes excuses qu’en 2002.  Le degré de risque systémique  posé par les grands acteurs du système financier et la fluidité des mécanismes de transmission ont démontré, au-delà de toute contestation possible, l’interdépendance des systèmes financiers nationaux et leur incapacité à gérer la situation en autarcie.

…….

-          Une intégration totale (même décentralisée opérationnellement) paraît, néanmoins, tout aussi indispensable au niveau de la réglementation/supervision micro prudentielle, à tout le moins au niveau de l’Eurozone. Le « Système Européen de Supervision Financière » (SESF)  devrait bénéficier d’une autonomie de gestion en tous points comparable à celle du Système Européen des Banques Centrales. Les pays non Membres de l’Eurozone pourraient y adhérer volontairement (et seraient requis de le faire en cas de demande d’adhésion). Ceux-ci seraient néanmoins soumis au respect des standards minima négociés au niveau mondial qui devraient être incorporés à l’acquis communautaire. Chaque non Membre serait tenu de négocier un protocole de coopération pour assurer une compatibilité des informations et règles nationales avec le cadre réglementaire du SESF.

 

-          Une telle approche est non seulement indispensable pour assurer la cohérence de l’application et de l’interprétation des règles à l’intérieur de  l’Eurozone, mais aussi pour permettre une représentation efficace de la « deuxième monnaie de réserve » sur l’échiquier international, dont la nécessité est soulignée dans la recommandation N° 30 du Rapport

 

(Voir annexe l : « Le Rapport de Larosière – Analyse et Commentaires Préliminaires » du 1/03/2009 et Annexe 2 : « Financial Supervision in Europe : Commentry on the Communication of the European Commission » du 9/06/2009).

 

Si le Rapport s’est abstenu de proposer la création d’un Régulateur unique, ne serait-ce qu’au niveau de l’Eurozone, c’est qu’il n’y avait pas de possibilité d’un accord politique sur ce point. Or il me semble qu’à l’instar des autres grandes zones monétaires (Etats-Unis – Chine –Japon – Inde – Brésil), là où circule une seule monnaie et où a cours une seule politique monétaire,  il est indispensable d’avoir un seul règlement et un seul Régulateur.

 

C’est dans ce même contexte que je voudrais mentionner certaines incohérences entre les propositions de réforme présentées par la Commission Européenne, l’Administration Obama, le G20 et celles du Rapport Lamfalussy de juin 2009 applicables à la Belgique.  Elles concernent notamment l’articulation de la coopération entre instances européennes, américaines, le FMI et les Etats nationaux, dans la surveillance des risques systémiques globaux d’une part, et la coordination entre les instances nationales et celles de l’UE de l’autre. Il apparaît, en effet, que les compétences et responsabilités pour la régulation et supervision des marchés tant au niveau macro que micro est structurée de façon différente à chaque niveau. (Voir annexe 3: « High Level Committee on New Financial Architecture – Commentary » du 30/06/2009).

 

Une deuxième faiblesse du Rapport Larosière concerne l’architecture proposée pour le « Conseil Européen du Risque Systémique ».  En effet, il réserve un pouvoir démesuré aux représentants des Banques Centrales (La BCE et ses Membres disposeraient  statutairement de la majorité absolue) au détriment des 3 Agences qui forment le « Système Européen de Supervision Financière ». Cela pourrait s’avérer difficile à faire accepter par les 27 pays Membres.

De plus, dans la description de ce mandat, on n’a tenu aucun compte du risque systémique que les « Emprunteurs Souverains » peuvent présenter pour le système financier. Les récents évènements concernant la Grèce, et précédemment ceux concernant l’Irlande et l’Islande, ont largement démontré l’interdépendance entre la signature d’un Etat et la solvabilité du système bancaire. C’est pourquoi une défaillance de la Grèce est inimaginable car elle mettrait en péril la solvabilité de certaines banques de l’Union qui détiennent plus de € 200 milliards de titres Grecs et nécessiterait donc une nouvelle intervention de la BCE.  Si, malgré la délicatesse politique du sujet, la dimension du « risque souverain » n’est pas intégrée au mandat du CERS, on aura créé un grand machin dont on peut, dès le départ, douter de la crédibilité et de l’efficacité.

 

Un autre domaine, qui conditionne fondamentalement l’architecture du système et où le Rapport s’exprime avec parcimonie concerne la taille et la spécialisation des métiers financiers. Cette question a été récemment mise en avant par le Président Obama lorsqu’il a préconisé la réinstauration de la séparation des activités des Banques de dépôts de celles de Banque d’affaires ; cela fait l’objet d’âpres débats. L’approche unilatéraliste des Etats-Unis risque de compliquer le dialogue au niveau du G20 car, dans ce domaine une approche globale est indispensable si l’on veut éviter des distorsions de concurrence et un retour au protectionnisme. (Voir annexe 4 : « Le Président Obama et les Banquiers » du 17/02/2010).

 

La stabilité du système financier pouvant être considérée comme un « bien public », il est nécessaire d’encadrer strictement son fonctionnement. Dès lors, il n’est pas admissible que des activités à haut risque viennent mettre en danger la solvabilité des institutions agissantes comme dépositaires des moyens de payement courants et de l’épargne des citoyens.

 

Il apparaît donc sain de séparer les activités traditionnelles de « banque de dépôt » de celles que l’on caractérise de « banques d’affaires » d’autant plus que les dépôts bénéficient d’une garantie publique. Ainsi on éviterait que des activités « pour compte propre » puissent bénéficier d’un financement public par le biais de la « fongibilité » des fonds au sein d’une même entreprise.

 

Pour assurer la pérennité des activités de banque de dépôts, un cadre de mesures réglementaires coordonnées est nécessaire : un ratio suffisant de fonds propres par rapport aux engagements (solvabilité), une répartition satisfaisante des risques crédit (diversification) et un accès aux sources de financement nécessaires (liquidité). Ces contraintes réglementaires doivent aussi couvrir une évaluation de la compétence des organes et méthodes de gestion.

 

En limitant l’activité des institutions qui sollicitent des « dépôts » de la clientèle, et en « encadrant » le type et la répartition du risque, on peut limiter le ratio de solvabilité à un niveau tel qu’il assure une rentabilité satisfaisante des fonds propres.

 

La question de la liquidité, qui a joué un rôle central dans la propagation de la crise financière, mérite un court développement : il convient pour l’avenir d’établir un système qui sécurise le marché interbancaire et rende dissuasif le recours au financement auprès des Banques Centrales. Dès octobre 2008, j’avais préconisé l’instauration d’une « Chambre de Compensation » pour les prêts interbancaires où la position nette de chaque institution serait garantie par le nantissement de collatéral éligible. Un tel dispositif limiterait considérablement la nécessité d’un recours aux facilités des Banques Centrales. Le système pourrait accueillir des institutions financières telles que des « banques d’affaires » qui trouveraient dans ce montage une alternative au besoin d’un accès direct à la Banque Centrale.

 

Deux remarques complémentaires concernant la sécurité des marchés sont de mise:

 

En ce qui concerne les entreprises financières, il ne me semble pas y avoir de raisons objectives suffisantes pour en limiter légalement la taille pour autant que les mesures suggérées ci-dessus forment un ensemble cohérent. Le facteur taille pourrait être un des éléments pris en considération dans la détermination du ratio de solvabilité, modulé  en fonction du profil de risque de l’institution et de la conjoncture.

 

La deuxième remarque concerne le système par lequel les gouvernements garantissent les dépôts et qui est au centre des préoccupations quant il s’agit de la protection du système financier contre les risques systémiques. Je reprends ici une de mes suggestions préconisant l’instauration d’un système universel de « licence bancaire » qui imposerait, dans le cadre des législations nationales, l’acceptation  par une banque de dépôts d’une série de contraintes, y compris l’échange d’informations sur les comptes bénéficiant d’une garantie publique. Cette mesure, destinée à combattre la fraude, serait spécifiquement acceptée par le déposant, lors d’une ouverture de compte, en contrepartie de la garantie, engageant clairement sa responsabilité. Les banques sans licence seraient confrontées à un désavantage commercial quasi insurmontable, ne pouvant garantir la protection des dépôts à leur clientèle.

 

Un dernier point sur lequel j’aimerais attirer l’attention est la polémique qui s’est développée, depuis le début de la crise autour des rémunérations excessives qui ont cours dans le secteur financier. Elle a entraîné des mesures fiscales ponctuelles sévères entérinées par les Gouvernements français et britanniques fin 2008 et a été relancée récemment par le Président Obama suite à l’annonce de distributions de bonus plantureux au titre des bénéfices de l’exercice 2009.

 

La grogne de l’opinion publique contre l’obscénité de certaines rémunérations, aiguillonnée par les médias et des déclarations à caractère populiste par le monde politique, est parfaitement compréhensible et largement justifiée. En effet, le citoyen demeure frappé de plein fouet par les effets de la crise – notamment l’accentuation du chômage et le creusement des déficits publics – et encaisse difficilement de voir ceux qui ont eu une part importante de responsabilité dans l’éclatement de la crise, s’en sortir à si bon compte.

 

Cependant, ce qui me choque dans cette approche du pouvoir politique est le caractère discriminatoire des mesures qui font des « banquiers » et des « traders » des boucs émissaires jetés en pâture à l’opinion, faisant totalement l’impasse sur les rémunérations tout aussi plantureuses (y compris dédits et retraites chapeaux) que se partagent les cadres dirigeants de bien d’autres secteurs économiques. Il y a lieu de s’atteler aux problèmes structurels du système de rémunération en général et de traiter la question sur le plan d’une plus grande équité et justice sociale.

 

L’objectif doit donc être de mieux aligner les intérêts du contribuable, des actionnaires et des opérateurs pour éviter la privatisation des profits et la socialisation des pertes. Il faut privilégier les mesures qui protègent au maximum les contribuables de l’obligation de secourir un intermédiaire financier qui aurait pris des risques excessifs et dont la faillite mettrait en danger la stabilité du système financier.

 

A ce titre, et de manière complémentaire aux mesures mentionnées précédemment, je voudrais faire une proposition qui apporterait, de surcroît, des ressources financières significatives aux budgets nationaux :

 

Considérant qu’au-delà d’un certain montant, les rémunérations payées par les sociétés acquièrent un caractère de « dividende » plutôt que celui d’une « charge d’exploitation », il serait justifié de limiter la part des rémunérations qui sont déductibles fiscalement.

 

Par exemple, on pourrait instituer une règle générale qui limiterait la déductibilité à 30 fois le salaire de l’employé le moins bien payé d’une entreprise, augmenté d’une possibilité de bonus discrétionnaire limité à €27,500, pour reprendre le chiffre retenu comme acceptable par le législateur français et anglais.

 

Toute rémunération en cash, que ce soit un bonus, un dédit ou l’attribution d’une retraite chapeau, qui excéderait ce montant, devrait être payée au départ du bénéfice après impôts sur les sociétés. Leur attribution serait soumise au vote des actionnaires entérinant l’affectation du bénéfice de l’exercice entre dividendes, bonus et bénéfices reportés. Rien n’empêcherait le maintien des règles concernant l’étalement du payement des bonus et leur récupération éventuelle; leur taxation, au niveau du bénéficiaire, serait enrôlée au titre de l’année de perception.

 

Cette mesure simple, transposable avec la flexibilité nécessaire dans les législations nationales, serait un premier pas dans la direction d’un nouvel environnement économique et social dont chacun sent bien qu’il est indispensable mais dont bien peu sont prêts à assumer la responsabilité politique.

 

Conclusions

 

Une première conclusion est l’extrême complexité du sujet, que ce soit au niveau de l’analyse des causes de la crise ou des remèdes qu’il sied d’apporter à l’architecture et la gouvernance du système financier mondial.

 

Il convient, en effet de concilier les aspects très techniques, maîtrisés seulement par des spécialistes, avec les impératifs politiques qui touchent à des sujets d’une extrême délicatesse pouvant affecter la souveraineté nationale. Simultanément il s’agit de résister au lobbying de puissants groupes de pressions privés cherchant à minimiser l’impact d’une législation et d’une règlementation trop contraignantes ainsi qu’à celui d’intérêts corporatistes du secteur public, cherchant à préserver leur statut.

 

Deux ans et demi après les premiers symptômes de la crise, et un an et demi après la faillite de Lehman Brothers, on demeure loin d’un consensus sur des réformes concrètes et la tentation du chacun pour soi se renforce comme le démontrent les initiatives américaines et la difficulté d’un consensus au sein de l’UE. Avec le passage du temps, la tentation de faire le minimum se renforcera à moins qu’une nouvelle crise ne vienne forcer la main des négociateurs.

 

Une deuxième conclusion est qu’il convient de renforcer considérablement la formation et la compétence des intervenants dans les marchés financiers à tous les niveaux. En particulier, une professionnalisation du  métier de régulateur/superviseur, développée en partenariat avec l’Université, devrait être une priorité ainsi que la création d’un « Ordre des Régulateurs » avec son code de gouvernance propre. A ce jour, ces aspects n’ont malheureusement pas retenu l’attention des décideurs.

 

En troisième lieu, il faudra veiller à ce que toute réforme prévoie les instruments nécessaires pour assurer le respect des règles, y compris l’imposition de sanctions crédibles et dissuasives. Cette exigence renforce considérablement l’argumentation en faveur d’une règlementation unique au niveau de l’UE car elle réduirait considérablement les possibilités d’arbitrage règlementaire/judiciaire et accélérerait les procédures répressives à l’encontre des contrevenants.

 

Cependant, le plus grand défi dans immédiat est la gestion journalière de la crise où l’on constate des tensions croissantes et contradictoires entre les impératifs d’un soutien à l’activité économique, d’une maîtrise des dépenses budgétaires et de la préparation de la gestion de la« sortie de crise ». Ces tensions qui entretiennent l’incertitude, sont des facteurs importants de la volatilité des marchés qui se répercute en boucle sur la capacité d’établir une base solide à une reprise de la croissance.

 

Un resserrement prématuré des conditions monétaires (retrait de liquidités excédentaires du marché, suspension des mesures non-conventionnelles d’intervention et hausse des taux d’intérêt), avant que la reprise ne soit solidement implantée, risque d’enrayer celle-ci et de replonger l’économie mondiale dans la récession. Partant d’une situation budgétaire considérablement détériorée par rapport à 2008, les possibilités de recourir à de nouveaux plans de relance apparaîtraient aléatoires augmentant le risque qu’un tel scénario ne conduise à la dépression.

 

Par contre, le maintien d’une politique monétaire  accommodante couplée à l’aggravation inévitable des déficits budgétaires (résultant d’une prolongation de la période d’augmentation des coûts de la protection sociale et d’une diminution des rentrées fiscales), ne peut manquer d’alimenter les anticipations d’une résurgence de pressions inflationnistes.

 

Même si l’inflation n’apparaît pas aujourd’hui comme une menace imminente, il est difficile d’imaginer qu’elle ne fasse pas partie de la solution « la moins pénible » dans le rééquilibrage qui doit se réaliser entre la valeur des actifs privés d’ une part et l’excès d’endettement qui a servi à leur financement de l’autre ainsi que dans le processus d’assainissement des finances publiques au travers d’une dépréciation de la valeur de la dette accumulée.

 

C’est  lors de la mise en œuvre de ces choix, peu réjouissants, que risquent de se produire des tensions importantes, notamment au sein de l’Eurozone, entre la politique monétaire de la BCE,  à qui le Traité de l’UE impose de veiller à la stabilité monétaire, et les politiques économiques qui restent l’apanage des Pays Membres.

 

Il est donc urgent de poursuivre l’intégration de ces politiques en parallèle avec la réforme de l’architecture du système financier. Malgré une large acceptation de cette nécessité sur le plan intellectuel par la plupart des Pays Membres, il ne semble pas y avoir une volonté politique suffisante pour mettre ce chantier vital en œuvre.

 

L’Union Européenne dispose de tous les atouts nécessaires pour défendre ses valeurs et sa prospérité sur l’échiquier mondial à condition de parler d’une seule voix au sein des instances internationales (ONU, FMI, Banque Mondiale, OMC, G20 etc.) et dans les négociations bilatérales avec les principales puissances.

 

La ratification du Traité de Lisbonne a considérablement renforcé ses moyens d’action. A ce propos, il faut saluer les premières initiatives du nouveau Président du Conseil Européen, Herman van Rompuy, qui démontre ainsi sa volonté de créer une nouvelle relation de coopération entre le Conseil et la Commission. Ses déjeuners hebdomadaires avec le Président de la Commission et le geste symbolique fort qu’il a posé en associant ce dernier à sa première conférence de presse lors du récent sommet informel en sont des gages prometteurs. On peut regretter, cependant, l’indélicatesse de la Chancelière Merkel et du Président Sarkosy qui ont choisi de s’adresser à la presse au même moment, démontrant ainsi la priorité qu’ils continuent à accorder à une Union Européenne intergouvernementale. Cette attitude renforce les positions des eurosceptiques favorables au repli identitaire qui, si elles prévalent, voueraient inexorablement l’Europe à la décadence et à la perte de son influence internationale.

 

Pour paraphraser Paul Henri Spaak, « il n’est pas trop tard mais il est temps » pour persuader le citoyen européen que le maintien de son niveau de vie privilégié et de ses valeurs passe de manière incontournable par une intégration toujours plus approfondie de l’Union dans le respect des droits et croyances de chacun. Sans un tel sursaut, où la classe politique a un rôle déterminant à jouer, l’espoir de réformer le système financier en profondeur restera lettre morte.

 

 

Paul N. Goldschmidt

 

 

Annexe 1.

 

Le Rapport de Larosière: Analyse et Commentaires préliminaires

 

Comme nous y sommes habitués, le Rapport soumis à la Commission Européenne par le groupe de Haut Niveau présidé par Jacques de Larosière sur la supervision financière est clair et précis et répond de façon circonstanciée au mandat dont il a été chargé. A ce stade, je me limiterai à commenter certains aspects du Rapport sans prétendre à une analyse exhaustive.

 

A la lecture, on reste sur sa faim, non à cause de l’analyse des causes de la crise et des propositions concernant les réformes de la Réglementation (Chapitres I et II), mais surtout par le manque d’ambition en ce qui concerne les réformes de la Supervision à l’échelle Européenne et mondiale (Chapitres III et IV).

 

Ce manque d’ambition n’est nullement attribuable au Groupe d’experts, dont la compétence est indiscutable,  mais découle implicitement du mandat. En effet, le commanditaire – La Commission Européenne – à fait l’impasse sur la reconnaissance du caractère éminemment politique des choix préalables à la réalisation d’une réforme indispensable des structures de la réglementation et de la supervision financière.

 

Ces choix portent entre autres :

 

a)      Au niveau européen, entre le caractère  « inter-national » ou « supra-national » que l’on veut donner à la nouvelle architecture et sur ses implications en matière de transferts de souveraineté. La réponse ouvre des possibilités significativement différentes concernant l’articulation des recommandations au niveau de l’Eurozone et de l’Union ainsi que pour  la représentation de l’une et/ou l’autre entité sur la scène internationale.

 

b)      Un débat parallèle sur l’impact de la crise sur la solidarité intra-européenne, sujet débattu au Conseil Européen extraordinaire de ce week-end, soulève la question de l’accueil de nouveaux Membres dans l’Eurozone avec un assouplissement (mais non une suppression) des critères. Il convient en effet de comparer le coût du support par l’Union des pays en difficultés qui conserveraient chacun une souveraineté monétaire avec le coût d’une intégration dans l’Eurozone. Il n’est pas interdit de penser que la deuxième option se révèlerait globalement plus avantageuse pour toutes les parties concernées. Une décision d’intégration rappellerait l’audacieuse proposition du Chancelier Kohl lorsqu’il a imposé la parité entre le mark est et ouest lors de la réunification ; or, dans le contexte actuel, l’Europe a besoin plus que jamais  d’audace. Aux cris d’orfraie que pousseraient ceux qui défendent l’orthodoxie monétaire, ont peut opposer les arguments suivants :

 

-           Qu’une certaine dépréciation de l’Euro serait bienvenue en ces temps difficiles (cfr. la Livre Sterling).

-          Que le poids économique des pays de l’est est relativement faible (bien moins au total que la RDA par rapport à la RFA en 1989).

-          Que l’inflation bénigne limite les risques dans l’immédiat permettant la poursuite de la convergence au sein de l’Eurozone plutôt qu’à l’extérieur. 

-          Que la discipline budgétaire sera d’autant mieux respectée que les instruments de souveraineté monétaire auront été transférés à la BCE.

-          Qu’un tel élargissement inciterait les derniers Membres récalcitrants à rejoindre l’UEM, renforçant considérablement le poids de l’Union sur la scène économique financière et politique internationale.

 

Un refus de solidarité, ou des conditions d’intégration dans l’Eurozone trop onéreuses, comporteraient le risque d’un éclatement de l’Union au moment même où la monnaie unique prouve sa valeur comme rempart  efficace contre l’extension du protectionnisme destructeur.

 

c)      Finalement, ce débat politique préliminaire devrait susciter des avancées concernant une gestion économique plus intégrée au sein de l’UEM, qui à ce jour reste un vœu pieux. Sa mise en place est de nature à avoir un impact direct sur l’efficacité et la cohérence des mesures de réglementation et de supervision préconisées par le Rapport.

 

Le Rapport conduit le lecteur à supposer que le Groupe a été invité à s’abstenir de toute proposition qui impliquerait une modification du Traité d’Union (ce qui après les déboires du Traité Constitutionnel et de Lisbonne est compréhensible mais limite fortement la portée des réformes envisageables). Si c’est le cas, il eut été plus transparent de le mettre en exergue.

 

En l’occurrence, voici la Commission (et par son intermédiaire le Conseil et le Parlement Européen) dotée d’un « document de  référence » incontestable qui dédouane très largement les « autorités politiques » de leurs responsabilités passées, mais, par contre, engage fortement celle de ses auteurs pour le futur.

 

Or, une des premières leçons à tirer du rapport est que le pouvoir politique tant au niveau national qu’européen, doit être mis en tête de la longue liste des coresponsables de la crise (cités dans la conclusion du Rapport Intérimaire présenté récemment par la Commission Lamfalussy au Gouvernement belge). En effet, si beaucoup d’acteurs financiers ont contribué directement à l’éclatement de la crise par des actes contestables - voir répréhensibles - et des comportements douteux, il est tout aussi vrai qu’en s’abstenant de créer un cadre réglementaire adéquat,  le législateur a, par « omission », facilité  la « commission » de  ces mêmes abus qu’ils sont unanimes aujourd’hui à déplorer.

 

Comme ce fut le cas lors de l’introduction de l’Euro, qui avait abouti à la mise en place du « Processus Lamfalussy », il y a tout lieu de croire qu’on s’achemine vers une répétition des erreurs passées: à l’époque, de nombreux observateurs – dont le soussigné tenu alors par son devoir de réserve – avaient pointé du doigt la complexité et les déficiences potentielles du système. Dans l’euphorie du succès de l’introduction de la monnaie unique, et en l’absence d’un état de crise avéré, le législateur avait privilégié une « coopération » volontaire entre Etats Membres en matière de réglementation/supervision dont, aujourd’hui,  le Rapport de Larosière souligne l’échec manifeste. Comme anticipé par les « Cassandres », il a fallu l’éclosion d’une crise d’amplitude historique, pour remettre ce système en cause. Une plus grande ambition politique à l’époque eût certainement mieux armé les régulateurs et superviseurs pour anticiper la crise actuelle et, éventuellement, en atténuer la gravité, même si elle est partiellement tributaire de phénomènes extérieurs. 

 

Pourtant, que constate-t-on ? Le Rapport constitue essentiellement une mise à jour – sans aucun doute très substantielle – du Processus Lamfalussy, sans cependant remettre en cause le caractère fondamentalement intergouvernemental de l’architecture, qui a cependant été identifié comme sa principale faiblesse. La lourdeur des procédures envisagées augure d’ores et déjà de difficultés opérationnelles dans un domaine où la rapidité de réaction peut s’avérer primordiale. Ainsi, ces réformes portent déjà en elles les prémices d’une crise future.

 

Cette fois, cependant, ayant l’expérience de l’inefficacité des structures existantes, on ne peut se prévaloir des mêmes excuses qu’en 2002.  Le degré de risque systémique  posé par les grands acteurs du système financier et la fluidité des mécanismes de transmission ont démontré, au-delà de toute contestation possible, l’interdépendance des systèmes financiers nationaux et leur incapacité à gérer la situation en autarcie.

 

Pour ce qui est de la surveillance macro prudentielle, le Rapport préconise une intégration à l’échelle de l’Union sous l’égide du « Conseil Européen de Risque Systémique »(CERS) qui semble rencontrer les exigences nécessaires.

 

Une intégration totale (même décentralisée opérationnellement) paraît, néanmoins, tout aussi indispensable au niveau de la réglementation/supervision micro prudentielle, à tout le moins au niveau de l’Eurozone. Le « Système Européen de Supervision Financière » (SESF)  devrait bénéficier d’une autonomie de gestion en tous points comparable à celle du Système Européen des Banques Centrales. Les pays non Membres de l’Eurozone pourraient y adhérer volontairement (et seraient requis de le faire en cas de demande d’adhésion). Ceux-ci seraient néanmoins soumis au respect des standards minima négociés au niveau mondial qui devraient être incorporés à l’acquis communautaire. Chaque non Membre serait tenu de négocier un protocole de coopération pour assurer une compatibilité des informations et règles nationales avec le cadre réglementaire du SESF.

 

Une telle approche est non seulement indispensable pour assurer la cohérence de l’application et de l’interprétation des règles à l’intérieur de  l’Eurozone, mais aussi pour permettre une représentation efficace de la « deuxième monnaie de réserve » sur l’échiquier international, dont la nécessité est soulignée dans la recommandation N° 30 du Rapport.

 

Un autre domaine, qui conditionne fondamentalement l’architecture du système et où le Rapport s’exprime avec parcimonie (§233 et suiv.), concerne la taille et spécialisation des métiers. Les recommandations prévoient clairement la création de trois « Autorités » couvrant les secteurs Bancaires, Assurances et Valeurs Mobilières avec la possibilité d’une répartition alternative entre surveillance prudentielle et surveillance opérationnelle. Il n’y a cependant aucune discussion sur les avantages qu’une séparation « légale » des métiers au niveau des opérateurs pourrait avoir sur la réduction des risques systémiques par rapport aux éventuels avantages économiques d’une liberté totale. La gravité de la crise actuelle, et la rapidité avec laquelle elle s’est propagée, doit donner à réfléchir, en fonction de l’intérêt général,  sur l’opportunité de  permettre l’existence d’institutions dont la taille et la complexité les rendent difficilement contrôlables.

 

Conclusion.

 

Le rapport de Larosière apporte des éclairages extrêmement utiles sur les causes de la crise et identifie des pistes intéressantes concernant des améliorations significatives à apporter au cadre réglementaire.

 

Pour ce qui est de l’architecture des mécanismes de supervision, à tous les niveaux, les propositions semblent confinées à des structures « politiquement correctes » plutôt que d’envisager celles qui seraient jugées intrinsèquement  les plus désirables. Cette impression est confirmée notamment par le texte du  §218 qui subordonne une plus grande intégration des mécanismes de surveillance/supervision à une intégration politique plus poussée de l’Union Européenne.

 

Or l’utilité de cette « opinion d’experts » serait très fortement valorisée si elle explicitait sans ambiguïté qu’une architecture fondamentalement  intergouvernementale ne sera jamais en mesure de fournir un régime de surveillance optimal, en tous cas à l’échelon de l’UEM. Il est important que nos responsables politiques et les citoyens soient informés du choix auxquels l’Europe est confrontée de façon à ce que personne ne puissent s’abriter – lors d’une prochaine crise – derrière l’autorité incontestable des auteurs du présent Rapport. 

 

Bruxelles, le 1er mars 2009

 

                                                                                                                                  

 

Paul N. Goldschmidt

Directeur, Commission Européenne (e.r.) ; Membre du Comité Consultatif de l’Institut Thomas More.

 

 

 

               

 

Annexe 2

Communication on European Financial Supervision

 

Commentary

 

 

The Commission has requested comments to their Communication on “European Financial Supervision” (COM (2009) 252 final) dated May 27th 2009.

 

Introduction

 

In the “impact assessment”, document which forms an integral part of the Communication, the Commission makes a strong case for recommending an approach that is largely inspired by the de Larosière Report. Having discarded the alternatives of a “Dynamic status quo”, the “Host country model” and the “Lead supervisor model” as inadequate, the discussion centres around two proposals: the “de Larosière Report” and a “Single EU level supervisor”.

 

The Commission endorses the pragmatic assessment of the de Larosière Report which, in order to achieve a broad consensus, recommends a progressive approach, subordinating the long term goal of a “Single EU Supervisor” model, to further progress in EU integration. The Commission recommends, however, considerable speeding up of the timetable aiming at implementing reforms by 2010.

    

Many commentators, including the undersigned, believe that the Single EU Supervisor model will “ultimately” impose itself. It is therefore suggested that, in parallel with the implementation of the reform outlined in the Communication through the adoption of an appropriate Directive applicable to the 27 Member States, consideration be given by the 16 participants in “European Monetary Union” to enter into a “reinforced cooperation agreement” which would establish a “Single Eurozone Supervisor” that would be fully compatible and integrated within the broader EU wide framework.

 

By accepting voluntarily to move immediately to a system of a “Single Eurozone Supervisor”, it would be possible to address with greater flexibility some of the problems discussed in more detail hereunder. At the same time, the ground would be laid for a long term smooth transition to a “Single EU Supervisor” model as new Member States join EMU (as they must under the terms of the Treaty if they do not benefit from a derogation).

 

In the following section we highlight some of the areas which, in our opinion, deserve further reflection. They pertain successively to the ESRC and the ESFS and contain proposals relating to the questions of the organisation of the “supervisory profession” as well as of “competencies”, both of which appear to have been overlooked.

  1. The European Systemic Risk Council (“ESRC”)

 

The new supervisory framework assigns to Central Banks a major role in addition to their current responsibilities. While recognizing their unquestioned competence and their institutional role and responsibility concerning monetary and financial stability, their dominance of the ESRC raises a number of questions.

 

A first potential “weakness” resulting from the composition of the ESRC is that all its Members are “ex-officio”, i.e. they are appointed on the basis of criteria that are not necessarily directly related to the specific role they need to play as Members of the ESRC. Consequently, it disallows the possibility of appointing Members to the ESRC whose personal experience, in either the private or public sector, could be of great relevance as well as providing a welcome diversification to the perceived “corporatist” mindset of Central Bankers.

 

Consideration should be given to modifying the composition of the ESRC so that it can benefit from competencies found outside of the existing monetary/regulatory institutional establishment to achieve a better balance in points of view represented. Should conferring “full” membership to “outsiders” prove unrealistic, the ESRC should at least be flanked by an “independent”  high level Advisory Board in addition to the “technical advisory support Committee” referred to in p.7 of the Communication. This would provide a useful counterweight to the overwhelming influence of Central Banks as well as broaden the scope of the skills and experience available to conduct macro-prudential surveillance.

 

A second question concerns the potential for conflicts of interests developing within Central Banks. This results from the lack of uniformity of the existing regulatory architecture among Member States. Indeed, in some countries Central Banks perform the role of “supervisory authority” for the banking sector. In such cases it could prove difficult to reconcile the dual role of formulating recommendations with the obligation of implementing the findings.

 

Another aspect of possible conflicts of interest concerns the position of Central Banks that are Members of the Eurozone:  on the one hand they are expected to exercise their “sovereign rights” on an equal footing with non Member State Central Banks as described in the Communication, while, on the other, they are bound by their Membership of the European System of Central Banks. This is of particular relevance in the areas of determining “monetary policy”, acting as “lender of last resort” or in playing a central role in “crisis management”1, where it would seem unlikely that the ESRC Members could vote recommendations on matters or measures addressed to the Eurozone or its Members which would not have already fully been taken into account by the ECB itself.

 

This raises another difficulty: as presently envisaged (one man one vote/simple majority), the voting power of the 16 Central Banks Member of the Eurozone plus the vote of the Chairperson and Vice-President of the ECB gives at all times an implicit “permanent” majority (18/33) to representatives of the EMU. The proposed system

 

____________________________________________________________________

 1 The Fortis case demonstrated the “subordination” of the Belgian Central Bank to the ECB to perform its function of lender to the Belgian Government..

provides EMU Members with the opportunity to “vote” recommendations affecting monetary policy of non Eurozone Members forcing them to “comply or explain”. This creates an “imbedded” bias that will be more than likely prove difficult to accept by the non EMU Member minority.

                   

Another aspect concerning voting power relates to the “1 + 1” formula for each “national” delegation. While it aims at efficiency, it also reinforces unduly the weight of Central Banks in the ESRC.

 

A further area which might raise opposition, particularly on behalf of non EMU Members, is the proposal that the ECB perform the function of aggregating information collected by the three Supervisory Authorities forming the EFSF, for transmission to the ESRC. We suggest that, while the ECB is ideally suited to perform the function of Secretariat (including logistical support) to the ESRC, the specific task of aggregating the data collected by the ESFS Authorities from their National Members for transmission to the ESRC be assigned to a specially created “Directorate” of EUROSTAT, protected by adequate firewalls to ensure confidentiality.

 

Finally, the accountability of the ESRC is limited to “reporting” to the European Council, Parliament and Commission, leaving little room for any “constructive” oversight. This derives from the mandate together with the absence of legally binding powers.

 

Indeed, the proposals put the onus on the recipients of “recommendations” to act accordingly. It follows that it will be necessary to imbed in the legislation a clear trail of “responsibilities” for implementing ESRC recommendations: in addition to the reporting “obligation” to the ESRC by addressees of recommendations, appropriate powers should be conferred to the Commission to enforce these obligations and, if needed, accompanied by sanctions. The Commission or ECOFIN could, for instance, suspend uncooperative Member States from participation in ESRC deliberations. Failure to provide such safeguards would seriously compromise the credibility and efficiency of the ESRC.

 

  1. The European System of Financial Supervisors (“ESFS”):

 

Structure:

 

It is suggested that “overarching ESFS Steering Committee” be given a “formal status” on par with the ESRC.

 

This is highly desirable in order to confer on the ESFS the formal authority needed to exercise its responsibilities, in particular in the following areas:

 

-          to ensure appropriate and effective coordination between the ESFS and the ESRC as more fully described in the Communication (p 14);

-          to coordinate activities involving more than one Authority such as:

 

o   Coordination of responses between Authorities in case of crisis.

o   Resolution of disputes between Authorities.

o   Coordination of supervision of conglomerates.

o   Ensuring progressive convergence of “supervisory approaches”.

o   Ensuring coordinated representation internationally.

o   Exercising supervision of specific entities (CRAs, etc.).

 

The ESFS, as a formal body, would only intervene in areas where the competence of more than one Authority is concerned. Rather than build an independent “operational” capacity, it should draw on the resources of its three constituting Authorities on an ad hoc basis to exercise its responsibilities with the logistical support of a Secretariat.

 

The ESRC should have observer status on the ESFS Steering Committee.

 

Independence:

 

The Communication emphasises the need for the Authorities to have the “highest degree of independence” from their “national authorities”. This seems somewhat at variance with another recommendation that suggests that  rules be adopted by qualified majority based on Treaty weighting for Member States”.

 

Enforcement:

 

The Communication defines the areas in which the ESFS and/or the three Authorities must be conferred the necessary authority to fulfil their mandate. These include:

 

Consistent application of EU rules

 

“The European Supervisory Authorities should have, in cases clearly specified in Community legislation, the means to ensure coherent application of Community legislation.”

 

Disagreement between national supervisors

 

“If, after a phase of conciliation, the latter have not been able to reach an agreement, the European Supervisory Authorities should, through a decision, settle the matter.”

 

Manifest breach of Community Law

 

“The European Supervisory Authorities, on their own initiative or upon request from one or more national supervisors or from the Commission, would investigate the issue and, if necessary, adopt a recommendation for action addressed to the relevant national supervisor.”

 

“In order to overcome inaction in relation to the implementation of Community law or delaying of action by national supervisors or in case of need for urgent action, the European Supervisory Authorities could also be empowered to adopt decisions directly applicable to financial institutions in relation to requirements stemming from EU Regulations relating to the prudential supervision of financial institutions and markets as well as the stability of the financial system.”

 

 

 

Coordinated response in crisis situations

 

“In specific crisis situations, the European Supervisory Authorities could have the power to adopt some emergency decisions (e.g. on short-selling) - the scope of these emergency procedures should be defined in Community legislation.”

 

Safeguards

 

“The framework for the exercise of the above competences will be specified exhaustively and in precise detail in the relevant sectoral legislation. The conferring of these competences will be in full conformity with Articles 226 and 228 of the Treaty. Without prejudice to the application of Community law, and recognising the potential liabilities that may be involved for Member States, decisions under the above mechanisms shall not directly impinge on the fiscal responsibilities of the Member States. Moreover, any decision by the European Supervisory Authorities or the Commission must be subject to review by the Community Courts.”

 

The above list of ESFS envisaged “enforcement powers” calls for the following remarks:

 

There seems to be excessive reliance on cooperation and coordination, particularly in the field of “emergency crisis response” where decisive actionable decision making is required. The Fortis case constituted a clear example of the disruption that can be created both by unilateral political decisions (nationalisation of the Dutch assets of the group) and by lengthy procedural delaying tactics (court actions to suspend urgent restructurings). The remedies suggest in the Communication would most likely have been ineffective.

 

The precise wording of the legislation pertaining to such powers will be a test of the political will of Member States to either pave the way towards the ultimate goal of a fully integrated EU Supervisory system, or to reinforce the powers and independence of National Supervisory Authorities.

 

Considering that the stated objectives of the ESFS include ensuring a common supervisory culture and consistent supervisory practices, we believe that these aims can only be achieved if supervision is organised formally as a “profession” and that access is subject to minimum common standards of qualification.

 

These aspects, omitted in the Consultation, deserve to be addressed more fully because there is widespread recognition that failures in the existing supervisory system contributed to the financial crisis. These were due, in part, to “nationalistic” responses by Regulators as well as to the great differences in the training and professional competencies of Supervisors.

 

We recommend a two pronged approach:

 

a)      The “International Institute of Chartered Supervisors”

 

As is the case regarding other professions, which exercise special responsibilities in sensitive areas (legal, medical, auditing...), supervision should be organised on a formal basis under the aegis of the “G 20” through the establishment of a dedicated Organisation.  It should encompass global, regional and national sections. Sub-sections, reflecting the more specialised areas (corresponding to the three Authorities) could also be envisaged. It would aim at facilitating effective cooperation between supervisory authorities as well promote contacts between individual supervisors. 

 

The Institute would be an appropriate venue for considering “improvements to existing regulations”, ensuring global “regulatory compatibility”, setting “harmonised professional standards” and agreeing on acceptable “professional qualifications”. In addition, the Institute should adopt a professional uniform “code of conduct” applicable to its Members.

 

Such a body would also provide a suitable structure in which professional standards can be enforced, (including appropriate sanctions when required) increasing sense of responsibility and accountability of supervisors. At the same time, an appropriate and a suitable distance can be maintained between the profession, the ordinary public judicial process and “political influence”.

 

Such an institution could be an essential building bloc in restoring public trust in the independence, professionalism and integrity of supervisory authorities.

 

b)     An International Training program.

 

A “Public/Private partnership should be developed between Public Authorities - the Institute referred too here above – Academia – and relevant private sector Professions to design a post graduate curricula covering the various aspects of “Financial Supervision” including ethical, legal, technical and governance issues.

 

The program would be open to holders of university degrees in subjects such as law, economics, accounting etc. as well as to active supervisors with a minimum of practical experience.

 

In the EU, first year programs should be designed to provide candidates with sufficient familiarity with “national” supervisory regimes, followed by a second year in which a “common curricula” would be dispensed by an appropriately selected Institution of Higher learning, which would draw heavily on competencies from both the public and private sector to strengthen its “Faculty”.

 

In order to provide additional practical experience, the Institute of Chartered Supervisors would organise at least two training periods of 6 months for each graduate to be performed, one with a Supervisor located in the same region and the other in a different one. In addition to providing invaluable experience, it would also develop better understanding of differences between regulatory regimes and create useful personal relationships that would facilitate cooperation between national supervisors.

 

It is inevitable that it will take at least a dozen years before obtaining the proposed post graduate “degree in supervision” can be made a compulsory requirement for being appointed to a supervisory position. Implementing the program should, nevertheless, be considered as a very high priority so as to achieve, over time, the stated objectives of more effective supervision.

 

 

Conclusion:

 

There is a broad consensus that it is better rather than more regulation that is required. In order to achieve this objective, it is important to focus simultaneously on the regulatory framework (laws and regulations), the structural architecture (institutions and operating rules), and competencies (training). Accountability and enforceability will be key elements that must be deeply imbedded in the system at all levels.

 

The comments here above aim at drawing the attention of the Commission on elements contained in - or omitted from – the Communication which deserve to be considered in order to deliver an optimal framework compatible with the political realities.

 

The undersigned remains at the disposal of the Commission to develop further the ideas described herein.

 

Brussels, June 9th 2009

 

Paul N. Goldschmidt

Director, European Commission (ret); Member of the Advisory Board of the Thomas More Institute.

 

 

 

 

 

 

Annexe 3

 

HIGH LEVEL COMMITTEE

ON A NEW FINANCIAL

ARCHITECTURE

 

Commentry

 

The Report issued on the 16th of June by the Committee (“HLC”) sets the question of the new architecture for financial supervision in Belgium in its appropriate global and European context1.  This is all the more welcome that quasi simultaneously, the Commission has issued its own Communication on the subject, President Obama has unveiled the most significant overhaul of US regulatory framework since the 1930’s (June 17th), in the United Kingdom, the Governor of the Bank of England and the Chancellor of the Exchequer have both made public statements in this regard (June 17th) and the European Council addressed the subject at its Brussels summit (June 19th).

 

The two G20 meetings held in Washington and London confirmed the unanimous recognition that regulation and supervision of financial markets is an urgent “global problem”. However, the proposal to confer a - so far unspecified - reinforced role at global level to the IMF is probably as far a broad consensus goes.

 

Implementing IMF reform in terms global stability surveillance and enforcement of appropriate remedies will prove far more difficult than the London agreement to significantly increase its financial resources.

 

A key point in addressing macro economic surveillance and regulatory supervision is timing: if a coherent global system is to be built, it is necessary to design the overall architecture in such a way that all levels (global – regional – national) are able to interface effectively. While the US, the EU and Belgium have published proposals which contain useful suggestions, they have been developed in relative isolation as a function of “achievable” reforms within existing - and not always compatible - frameworks. The danger of these processes moving ahead too rapidly, in the absence of any agreement (or even proposals) on the shape of “global surveillance” to be carried out by the IMF, is that it leads to the adoption of legislations that will make the G20 objectives even more difficult to implement.

 

One of the difficulties is that each proposal contains both measures concerning macroeconomic surveillance and micro regulatory supervision as well as their articulation. However, while macroeconomic surveillance needs, in turn, to be integrated at global level under the IMF, micro regulatory supervision is more apt to be the subject of coordination/cooperation between regional/national authorities.  

 

One should therefore give the highest priority to designing the framework of the IMF “global surveillance mechanism”. Part of the process would involve the dispassionate confrontation of the two main “regional” (i.e. USA/EU) models, which differ substantially, so as to ensure their respective compatibility with the role of the IMF in surveillance and their ability to interface effectively on regulatory matters.

 

Let us briefly recall the main features of the two models:

 

The EU proposes, in line with the de Larosière Report (“DLR”), the creation of two pillars, one dedicated to “surveillance” (the European Systemic Risk Council), chaired by the ECB President, and the other to “regulatory supervision” (the European System of Financial Supervisors). The membership

_________________________________________________________________________________

1The comments herein after should be considered in connexion with two previous analytical papers on

the de Larosière Report (issued on the 25th of February) and on the Commission Communication (issued on May 27th), both of which are annexed hereto for convenience.

of the ESRC is dominated by the 27 EU Central Banks with the participation of three new EU Regulatory Authorities forming the ESFS and a representative of the EU Commission. The ESRC will issue “recommendations” but will have no legally binding enforcement powers.  The ESFS is constituted by the national regulatory authorities regrouped at EU level in three separate “Authorities” (banking, insurance, securities markets). This organisation does not reflect necessarily regulatory structures at national level. The three Authorities will have” limited” enforcement powers. The system relies heavily on “cooperation” and on the premise that each national regulator will retain substantial sovereignty over its locally based institutions.

 

In terms of macroeconomic surveillance, the USA intends to create an overarching “Advisory Council”, consisting of all Regulatory Agencies under the Chairmanship of the Federal Reserve. The Council will have neither powers of enforcement nor responsibilities. Regulatory supervision will remain the responsibility of eight “Regulatory Agencies” – including a new “Consumer Protection Agency” - that will assume some of the powers of the Federal Reserve System which in turn will see its own powers reinforced in the areas of  “resolution” and supervision of “non bank” systemic institutions.

 

One should note the following substantive differences:

 

The weakness of the US system resides in the perpetuation of the significant fragmentation of the regulatory structure (recognised as one source of the failure to identify/prevent the financial crisis), and the purely “advisory” role of the proposed overarching “surveillance” mechanism. The advantages are: availability of a wide range of competencies to the “Advisory Council”, clarity in the allocation of enforcement powers and accountability and regulatory “uniformity” throughout the region.

 

The EU proposed system limits the number of EU Regulatory Supervisory Authorities to three but perpetuates the highly fragmented and diverse national regulatory frameworks creating a number of asymmetric relationships. The 33 Member ESRC is dominated by the 27 National Central Banks, the Eurozone Members having a built in voting majority; it has limited access to broader competencies. Cooperation between national regulators under the ESFS umbrella, on which the system is based, has shown its limits in terms of crisis prevention and management. The effectiveness of the whole system rests on further progress being made in the area of “burden sharing” and clarification of the respective powers and responsibilities between home and host regulators for institutions operating trans-nationally.

 

This situation raises a number of questions that are illustrated by the examples hereunder:

 

At global level, i.e. the IMF, how will American and European “representation” be structured in light of the fundamental differences between the make up of their respective “Risk Councils” and how will this be made compatible with the representation of other IMF constituents? How will this impact the implementation of “remedies”?

 

How will the direct interface/cooperation of regulatory supervision authorities be articulated between the EU and the USA, considering the profound differences between actors in terms of breadth of competencies and scope of powers? The difficulty will be increased because it will not be possible to perpetuate the very effective centralising role played by the European Commission in the “transatlantic dialogue” on financial regulation with their US counterparts, once the purely advisory status of the “level three committees” is transferred to the “Three Supervisory Authorities” endowed with legal personality and statutory obligations.

 

At EU level, the organisation of the ESRC is complicated by the fact that in some Member States (“MS”), banking regulation/supervision rests with Central Banks and in others with independent regulatory bodies. This creates problems of asymmetry and/or of potential conflict within Central Banks who are also Members of the ESFS through the new “European Banking Authority”. Potential conflicts might also arise between simultaneous ERSC and Eurozone membership.

 

It is within this very complex framework that the HLC Report should be evaluated.

 

The mandate of the HLC was to make proposals for initiating appropriate Belgian legislation so that an obvious question relates to the desirability of drafting such detailed proposals which may prove partially incoherent with forthcoming EU legislation.

 

Rather, the LR should serve as a contribution to develop positions to be defended by Belgian Authorities in the forthcoming negotiations on the European Supervisory Architecture. The drafting of the Belgian legislation should be postponed until the future European Directive is due to be transposed into national law. Indeed, a pre-condition for designing an effective “national” architecture requires a greater degree of harmonisation of the supervisory structures that are in place in the different MS. For the DLR to work smoothly, it is necessary that the powers and responsibilities of the various “national authorities” which form jointly and severally the membership of the ESRC and EFSF be coherent, which is currently far from being the case. Pre-empting such a harmonisation process by implementing new legislation would appear counterproductive.

 

The LR specifically states that it wishes to avoid getting involved in the debate surrounding IMF reform. The sensitive questions of “representation” of emerging market countries or of EU/Eurozone participants will, nevertheless, have to be addressed if the IMF is to have “effective powers with teeth” in terms of macro economic surveillance and remedies. It is worth noting that the LR makes a very interesting proposal in this regard:

 

                Nevertheless, one obvious mechanism would be to appoint independent members (for instance three) to the executive board of the IMF, with these members being selected on the basis of their professional expertise in international financial matters. It would also be important to increase the independence of the IMF staff with respect to the executive board.”

 

If one can wholeheartedly welcome this suggestion, it follows that, for sake of coherence, a similar concept should be applied at ESRC and Belgian Systemic Risk Committee (“SRC”) levels. Neither the de DLR nor the Commission Communication includes such a proposal, though the LR suggests the appointment of one “independent Member” to the SRC.

 

Turning to the SRC itself, a preliminary question needs to be addressed:  Is a “Systemic Risk Committee” justified at Belgian national level? A powerful argument can be made that the usefulness of a systemic risk assessment can only be made on the scale of a given “currency” area, i.e. the Eurozone, as monetary policy is a significant component of the data and considerations relevant in macro economic surveillance. It would indeed seem odd that the SRC, whose President is on the Board of the ECB, could express recommendations impinging on Eurozone monetary policy which could lead to a conflict of interest as well as a breach of the statutory independence of the Central Bank.

 

Furthermore, considering that the 4 largest Belgian financial institutions account for over 500% of GNP, it is self evident that their nature, which extends far beyond the national borders, is systemic. Their effective supervision rests on the capacity of the “colleges of supervisors” to gather the appropriate information within the proposed ESFS framework. Without access to such highly specific and confidential information, would the SRC be in a position to issue soundly based “binding directives” to systemically relevant Belgian institutions? Quoting from the LR:

 

-            “Indeed, effective macro-prudential policy will require that large quantities of confidential data be transmitted to and processed by the secretariat of the ESRC. Previous experience suggests that one should not underestimate the reluctance of the data providers to transmit all requested data and in a prompt fashion”

 and

-               In order to be effective, macro-financial supervision requires (at Belgian level) a clear mandate and full access to information, as well as adequate instruments and the authority to use them”.

 

Furthermore, how should SRC powers - and corresponding responsibilities - to issue “binding directives” be articulated with the statutory powers and obligations of the CBFA with regard to supervision of the 4 main Belgian credit institutions? In case of conflict who prevails?

 

Another inconsistency is apparent between the Commission Communication on the one hand:

 

The Commission will propose that the necessary information would be passed to the European Supervisory Authorities by the national supervisory authorities in application of the rules establishing the new European Supervisory Authorities

 

and the LR, which assigns to the SRC the task of collating and transmitting the relevant micro data to the ESCR on the other:

 

“It is vital to ensure that the information collected by the secretariat of the SRC is promptly transmitted through the National Bank, which then could make proper use of the information in its communication with the European Systemic Risk Council.”

 

By-passing the European Supervisory Authorities, as suggested by the LR, would render their task impossible.

 

Another relevant question relating to the SRC concerns the proposed voting power. While certainly more “balanced” than the system envisaged by the ESRC, where Central Banks control 29 out of the 33 votes, the SRC proposal allocates 3 votes to the representatives of the Belgian Central Bank, two to the CBFA and one to the “independent” member. The Chairman (president of the National Bank) would have a casting vote. In such a system one wonders about the ability of the SRC to issue “recommendations” to the National Bank on a “comply or explain” basis as suggested in the LR.

 

Conclusion:

 

While the urgency with which authorities at various levels have seized the nettle of reform is to be commended, it is equally important to avoid precipitation so that global coherence is maintained in the design and implementation of the new financial market architecture. 

 

Managing the financial crisis with existing tools should, for the time being, be the main focus of day to day politics. Addressing hastily the most emblematic – but not necessarily the most important – excesses that have contributed to the crisis, such as excessive remunerations, may prove politically rewarding but entails the risk of making the profound indispensable reforms concerning responsibility, accountability, enforcement, qualifications, etc. far more difficult to implement. These necessitate the political courage implied in the transfer further elements of national sovereignty to shared institutions.

 

Financial market reform will undoubtedly prove to be a touch stone for the capacity of the European Union to demonstrate to its citizens its considerable added value in providing credible answers towards future crisis prevention. Indeed, the nature of the challenge is such that it is only at EU level that significant progress can be made in this regard. Member States, including Belgium, should therefore take an active part in the European legislative process that the Commission will initiate this autumn and postpone the reforms of their respective national frameworks so that they are fully compatible with the future EU architecture.

 

Brussels, 30 June 2009

 

Paul N. Goldschmidt

Director, European Commission (ret); Member of the Advisory Board of the Thomas More Institute.

 

 

 

 

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Annexe 4.

Le Président Obama et les Banquiers

 

L’annonce faite depuis la Maison Blanche le 21 janvier par le Président américain concerne une réforme en profondeur du système financier. De toute évidence, l’ampleur de la crise, qui trouve son origine dans des dysfonctionnements des marchés financiers, justifie la remise en cause du système que ce soit son cadre législatif, réglementaire ou opérationnel.  

 

Plusieurs aspects des propositions, encore très vagues, émises par le Président posent problème et risquent, par conséquent, de rendre un débat déjà très complexe encore plus abscond pour le grand public. Deux thèmes principaux émergent : d’une part un objectif général de sécurité visant à immuniser le contribuable contre l’obligation de secourir un intermédiaire financier défaillant et d’autre part un objectif plus spécifique destiné à encadrer les rémunérations excessives que le système actuel a engendré.

 

Une première remarque critique s’impose : quelques soient les mérites des propositions, leur caractère « unilatéral » - made in USA - les affaiblit dés l’origine. S’il y avait une leçon qui semblait avoir été assimilée c’était bien le caractère « mondialisé » des marchés financiers caractérisé par des mécanismes de transmissions quasi instantanées et la possibilité d’y accéder à partir de n’importe quel point du globe. Même s’il y a une certaine frustration due à la lenteur nécessaire avec laquelle les travaux du G20 progressent, c’est cependant le seul cadre « politique » au sein duquel la coordination nécessaire des réformes peut et doit avoir lieu.

 

En prenant l’initiative d’imposer au marché américain une réforme de sa structure, le Président prend le risque de susciter de la part de la communauté internationale des réflexes dont les moindres seraient de ralentir considérablement la mise en place des réformes nécessaires mais dont, au pire, on peut craindre l’émergence d’un « protectionnisme » financier, détruisant le fondement essentiel de la prospérité qui repose sur un « libre échange » correctement encadré.

 

Examinons successivement les deux objectifs définis ci-dessus.

 

L’instauration d’une séparation entre des activités financières de type différent, s’inspirant de la législation « Glass-Stiegel » des années 1930, mérite certainement un examen approfondi et l’expérience qu’apporte la caution de Paul Volker aux propositions du Président en garantit à tout le moins la recevabilité.

 

Etant le caractère de « bien publique » constitué par le système financier et bancaire et son rôle central et incontournable dans la gestion économique et sociale de tout pays, il est nécessaire d’encadrer strictement son fonctionnement et d’en assurer la stabilité. Dés lors, il n’est pas admissible que des activités à haut risque viennent mettre en danger la solvabilité des institutions agissantes comme dépositaires des moyens de payement courants et de l’épargne des citoyens.

 

Il apparaît donc sain de séparer les activités traditionnelles de « banque de dépôt » de celles que l’on caractérise de « banques d’affaires » d’autant plus que les dépôts bénéficient d’une garantie publique.

 

Pour assurer la pérennité des activités de banque de dépôts un cadre de mesures réglementaires coordonnées est nécessaire : un ratio suffisant de fonds propres par rapport aux engagements (solvabilité), une répartition satisfaisante des risques crédit, un accès aux sources de financement nécessaires (liquidité). Ces contraintes réglementaires doivent aussi couvrir une évaluation de la compétence des organes et méthodes de gestion.

 

La question du ratio de fonds propres aux engagements est encadrée par les « accords de Bâle » et fait l’objet d’études complémentaires, notamment du Financial Stability Board, qui seront soumises au G20. Il est clair que l’issue est très étroitement liée aux « types de métiers » que les banques de dépôts seront autorisées à exercer.

 

La répartition des risques doit imposer aux banques d’éviter une concentration excessive des crédits qu’elle octroi à une « entité »,  à un « secteur », ou à tout groupe de débiteurs dont les risques de solvabilité seraient « corrélés » (comme ce fut le cas dans le marché immobilier américain). La réglementation encadrant cette exigence doit être capable d’ajustement en fonction des évolutions de la conjoncture, des marchés et des innovations.

 

Sur la question de la « liquidité », qui a joué un rôle central dans la propagation de la crise financière, il faut absolument instaurer un système plus robuste pour minimiser, autant que faire ce peut, l’effet « domino » d’un effondrement du marché « interbancaire ». Face à cet effondrement qui débuta à l’été 2007, les autorités monétaires ont réagi de manière décisive et ont évité la « crise systémique » en offrant aux banques un accès pratiquement illimité à un financement de substitution. De plus, lorsque la crise s’est propagée du secteur financier à l’économie générale, le taux de ce  financement fut très proche de zéro, ce qui n’est pas sans conséquences dans la gestion de la sortie de crise ni dans l’accumulation des bénéfices exceptionnels réalisés en 2009 par certaines banques.

 

Pour l’avenir, il convient d’établir un système qui sécurise le marché interbancaire et minimise le recours au financement par l’intermédiaire des Banques Centrales. J’avais suggéré, dés octobre 2008, l’instauration d’une « Chambre de Compensation » pour les prêts interbancaires où la position nette de chaque institution serait garantie par le nantissement de collatéral éligible. Un tel dispositif limiterait considérablement la nécessité d’un recours aux facilités des Banques Centrales. Le système pourrait accueillir des institutions financières telles que des « banques d’affaires » qui trouveraient dans ce montage une alternative au besoin d’un accès direct à la Banque Centrale. Ainsi des banques d’Affaires comme Goldman, Sachs ou Morgan Stanley pourraient sortir de l’orbite de la FED où ils ont été poussés par la fermeture du marché interbancaire.

 

Il n’y aurait aucune raison d’interdire aux « banques de dépôt » d’être actifs dans des domaines où ils peuvent rendre des « services financiers » à leur clientèle, par exemple la gestion de portefeuille (OPCVM ou privés), l’exécution d’ordres de bourse sur des marchés réglementés, « conseils » en fusion acquisition, etc. Ces activités ne pourraient cependant pas inclure la « prise de positions financières » pour le compte de la banque en tant que contrepartie à des transactions initiées par des clients, si ce n’est dans le cadre d’une activité normale d’ouverture de crédit.

 

En limitant ainsi l’activité des institutions qui sollicitent des « dépôts » de la clientèle, et en « encadrant » le type et la répartition du risque, on peut limiter le ratio de solvabilité à un niveau tel qu’il assure une rentabilité satisfaisante des fonds propres. On évite ainsi que les « tests » de solvabilité doivent inclure des hypothèses de stress extrême qui tiennent compte des risques assumés pour compte propre. En contrepartie d’une limitation de leurs activités, les banques de dépôts pourraient donc se satisfaire d’un ratio de solvabilité plus bas ce qui augmenterait la rentabilité de leurs fonds propres.  

 

Pour ce qui est des « banques d’affaires », il leur serait interdit de solliciter des dépôts mais, par contre, dans le cadre d’une réglementation spécifique, elles seraient libres d’intervenir dans les marchés pour compte propre, d’agir comme contrepartie tant vis-à-vis du marché que de sa clientèle, tout en étant soumis à des règles visant la ségrégation des actifs appartenant à la clientèle, au respect des lois et codes de conduite concernant la transparence, la diffusion d’informations, les conflits d’intérêt etc. tels que la réglementation en  vigueur le prévoit.

 

Pour leur financement, ces entités seraient traitées par les « banques de dépôt » comme n’importe quel client, c'est-à-dire qu’il y aurait des « limites » quant au montant qu’elles pourraient emprunter auprès d’une seule institution. Comme suggéré précédemment, les banques d’affaires pourraient être admises à la « Chambre de Compensation » limitant ainsi le risque qu’elles présentent au marché en cas de défaillance, leurs engagements étant adéquatement sécurisés par les nantissements requis.

 

Faut-il conclure de ce qui précède à la nécessité d’une séparation légale totale entre les métiers de « banque de dépôts » et « banque d’affaires » ? Pas nécessairement. En effet, il est parfaitement possible d’envisager une structure de « holding » dans laquelle les opérations des filiales restent juridiquement totalement indépendantes (comme c’est le cas par exemple dans les assurances où la stabilité des filiales d’assurances réglementées du groupe AIG n’a pas été affectée par la quasi faillite de la maison mère, dont la chute fut entraînée par d’autres filiales, notamment AIG Financial Products).

 

Il est, en effet, parfaitement légitime pour un groupe financier d’avoir l’ambition de servir l’ensemble des besoins de leur clientèle pour autant que cela ne mette pas en danger l’équilibre du système financier.

 

Deux remarques complémentaires concernant la sécurité des marchés sont de mise:

 

En ce qui concerne les entreprises financières, il ne semble pas y avoir de raisons objectives suffisantes pour en limiter la taille pour autant que les mesures suggérées ci-dessus  forment un ensemble cohérent. Le facteur taille pourrait être un des éléments pris en considération dans la détermination du ratio de solvabilité, modulé  en fonction du profil de risque de l’institution et de la conjoncture.

 

La deuxième remarque concerne le système par lequel les gouvernements garantissent les dépôts et qui est au centre des préoccupations quant il s’agit de la protection du système financier contre les risques systémiques. Je reprends ici une de mes suggestions antérieures préconisant l’instauration d’un système universel de « licence » et qui imposerait, dans le cadre des législations nationales, l’acceptation  par une banque de dépôts d’une série de contraintes, y compris l’échange d’informations sur les comptes bénéficiant de la garantie publique. Cette mesure, destinée à combattre la fraude, serait spécifiquement acceptée par le déposant en contrepartie de la garantie publique, mettant clairement sur lui la responsabilité du choix. Les banques qui n’y souscriraient pas confronteraient un désavantage commercial quasi insurmontable ne pouvant garantir la protection des dépôts à leur clientèle.

 

Tournons nous maintenant vers l’objectif spécifique concernant l’encadrement des rémunérations.

 

Quelle que soit l’impression désastreuse de l’annonce de distribution de bonus plantureux pour l’année 2009 par certaines institutions financières, alors que la crise, engendrée par le secteur financier, est loin d’être surmontée, la liaison établie par le Président Obama entre les bénéfices réalisés et le « retour aux vieilles pratiques » n’est pas justifiée.

 

En effet, pour une partie importante, les bénéfices engrangés par les institutions financières qui ont un accès direct aux Banques Centrales provient de l’arbitrage particulièrement lucratif  entre le taux d’emprunt quasi nul auquel ils se financent et des investissements « sans risques » qu’ils effectuent dans des titres émis notamment par les pouvoirs publics. On ne peut donc certainement pas parler de prise de risques excessive qui avait été une des causes de la crise.

 

Par contre, on peut regretter que les liquidités si généreusement mises à la disposition du marché, ne soient pas orientées vers le financement des entreprises. Cela tient autant à la demande de crédit, réduite par la crise, qu’aux impératifs de renforcement des fonds propres et contrôle des risques demandées avec insistance par les Régulateurs en dépit des incitations contraires du pouvoir politique.

 

On peut constater dans ce phénomène les contradictions générées par le système lui-même où le maintien d’une politique monétaire accommodante pour favoriser la reprise a des effets induits moins que satisfaisants.

 

Paradoxalement, les résultats annoncés la semaine dernière par Goldman, Sachs,  montrent peut-être une voie qui mérite d’être explorée pour résoudre la question des rémunérations excessives en évitant le piège de mesures discriminatoires.

 

Notons que les résultats du quatrième trimestre ont crée la surprise avec un bénéfice par action de plus de 8 USD alors que les prévisions tablaient sur 5,20 USD. Cette différence s’explique par une décision de la direction de diminuer sensiblement la « provision pour rémunérations » en ne faisant aucune provision pour le trimestre et en diminuant légèrement celle accumulée au cours des trois premiers. En conséquence, le montant réservé a la rémunération s’élève a moins de 38% du produit brut contre un chiffre voisinant 50% les années précédentes. L’effet comptable est d’augmenter le bénéfice avant et après impôts. Le but recherché – très louable mais pas nécessairement atteint – était de tenir compte de l’ire de l’opinion publique concernant la distribution de bonus excessifs.

 

Quelle leçon peut-on tirer de cette apparente volte face du comité de direction de la firme ? Que les bonus excessifs s’apparentent en fait économiquement bien plus a une forme de « dividende » qu’a une « rémunération ». Il serait donc logique de les prélever sur le bénéfice après impôts plutôt que de les  considérer comme une « charge déductible ». Les distributions s’ajouteraient aux revenus ordinaires des bénéficiaires dans l’année de perception effective.

 

Ma proposition est donc la suivante : Tout bonus qui dépasserait EUR 27,500 (USD 38,000 – GBP 25,000) pour reprendre les chiffres retenus par la France et la Grande Bretagne pour leur taxe exceptionnelle sur les bonus) ne serait pas déductible fiscalement et devrait être payé sur le bénéfice après impôts. En tant que tels, il serait soumis au vote des actionnaires au titre de l’affectation des bénéfices. Une telle classification des bonus serait beaucoup plus conforme a leur caractère et alignerait de façon beaucoup plus tangible les intérêts respectifs des bénéficiaires,  des actionnaires et du contribuable au travers de la contribution fiscale supplémentaire engendrée. Rien n’empêcherait le maintien des règles concernant l’étalement du payement des bonus et de leur récupération éventuelle.

 

Mentionnons que ce concept peut - et même devrait – s’étendre au delà du secteur financier aux acteurs économiques en général et notamment aux administrateurs de sociétés. Sur le plan de la justice sociale, devant la nécessité des gouvernements de trouver des nouvelles ressources, il n y a aucune raison de ne pas soumettre au même régime toute rémunération dépassant le salaire de base augmenté d’une prime facultative mais limitée.

 

Cette mesure simple, capable d’être transposée, avec la flexibilité nécessaire dans les législations nationales, serait un premier pas dans la direction d’un nouvel environnement économique et social dont chacun sent bien qu’il est indispensable mais dont bien peu sont prêts à assumer la responsabilité politique pour le mettre en œuvre.

 

Sur la base des propositions contenues ci-dessus - ou d’idées similaires - il n’est pas encore trop tard pour construire un consensus constructif autour des problèmes que soulève légitimement le Président Obama. Si cette occasion est manquée, il faut craindre que, très rapidement, la tentation protectionniste ne prenne le dessus avec ses conséquences économiques et sociales désastreuses.

 

Chang Mai, le 27 janvier 2010

 

 

Paul N. Goldschmidt

Directeur, Commission Européenne ( e.r.) ; Membre du Comité Consultatif de l’Institut Thomas More.